错峰起伏金牛路 优质企业为A股长期牛市提供支撑

　　春节期间，中国基金报邀请多家公募基金公司知名基金经理撰文，对牛年股市走向展开讨论，仅供投资者参考。本期共有光大保德信基金盛松、国海富兰克林基金徐荔蓉、上投摩根基金孙芳、申万菱信基金付娟、国投瑞银基金桑俊、新华基金刘彬、永赢基金晏青、中融基金柯海东等八位资深基金经理投资展望发布。

　　光大保德信基金盛松：

　　错峰起伏金牛路

　　刚刚过去的2020年，中国是全球主要经济体中唯一实现GDP正增长的国家，这主要得益于对疫情的高效防控治理，以及疫情后经济供需两端的快速修复能力，目前中国经济已经基本恢复至一个正常的稳态。展望2021，我们认为中国宏观经济将会继续保持一定的增长韧性，预计将呈现以下三个特点：

　　1)总量经济同比增长前高后低，这主要反应了基数效应的影响；

　　2)外需继续改善而内需边际减弱。伴随着海外疫苗接种率的提升，欧美经济有望获得较为强劲的修复性增长，海外补库等因素将使得我国外需出口仍维持在一个相对较高的增长区间。

　　3)产业结构调整加快新经济动能占比提升，主要体现在两个层面，一个是新能源、智能设备等高端先进制造业的进一步增长，另一个是以5G、半导体、云计算等为代表的信息技术的加快扩张。

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　　2021作为“十四五”的第一年，相关产业政策预计会非常活跃，尤其是在科技创新层面。十四五产业规划和中央经济工作会议都重点强调了科技创新的国家战略支撑作用，以及产业链自主可控的重要性；另外农业种子、碳中和等也是今年的政策发力点。与此同时，我们需要关注到货币政策的边际变化，流动性的边际收紧压力显性化加大。一方面国内经济正常后，对于宏观杠杆率、房价等问题的关注会加大，内部货币政策可能会适度转向；另一方面，欧美经济修复后其货币政策也可能出现转向的预期。

　　过去两年，权益市场蓬勃发展并延续了2017年以来的结构分化特征，形成了以食品饮料、医药、科技、新能源等为主的赛道投资化特征，与之相伴随的是估值体系的裂变，结构化的高估值与低估值共存。对于2021年权益市场来说，今年的风险点主要来自于结构高估值状态下流动性偏紧的冲击，这可能会导致市场呈现较大的震荡和局部的回调，当然也意味着市场很难出现整体单边的系统性泡沫化牛市行情。

　　另外一方面，今年企业盈利应该会维持一个非常高的名义增长，叠加非常积极的产业政策，将给市场提供较多的投资机会。总体而言，我们预计2021年市场仍将维持结构行情的特征，但机会并不局限于原有赛道，应该更加聚焦于盈利高增长的领域以及有长期产业政策支撑的景气方向，通过盈利的增长来消化估值的抬升。相对看好受益于经济复苏的部分周期性行业，高端制造业如智能化设备、智能汽车等渗透率的快速提升，半导体、5G应用端等高科技产业等。中长期看，中国经济在经历重工业化和内需转型阶段后，将进入一个以信息科技创新为驱动力的新经济周期，同时伴随着消费能力的快速提升，科技成长和消费升级依旧蕴含着巨大的投资机会。

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　　盛松先生光大保德信基金副总经理/首席投资总监

　　北京大学硕士，20年证券基金从业经验。曾任中国光大国际信托投资公司证券部交易部经理、光大证券资产管理总部总经理，2003年参加光大保德信基金筹备工作，2004年以来历任公司督察长、副总经理兼首席投资总监。现任光大保德信基金副总经理、首席投资总监。

　　国海富兰克林基金副总经理徐荔蓉：

　　优质企业为A股长期牛市提供支撑

　　过去一年的资本市场变化与机遇并存，新冠疫情这一出乎所有人意料的黑天鹅事件深刻影响全球经济社会和资本市场情绪。虽然黑天鹅事件此起彼伏，但站在自下而上选股型投资者的角度，我们仍然对未来充满信心，尤其看好中国股票市场投资机会。

　　中国股票市场正在经历完全不同于以往的结构性转变。当前中国经济进入低波动率、中高增速阶段，许多行业中的龙头公司呈现出“强者恒强”态势，市场占有率和股东回报率不断提高，这是支持A股市场长期走好的最根本的关键。同时，中国居民资产配置从房地产向股市转移的趋势、以及在中国金融开放背景下外资持续流入A股，使得A股日渐成熟化、机构化，叠加长期不断走低的无风险收益率，为A股市场的长牛提供了良好环境。

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　　中国宏观经济进入稳增长阶段

　　中国经济现在正在进入一个崭新发展阶段。在过去的三四十年间，中国GDP增速非常高，但波动率非常大，而在过去的三五年中，中国GDP逐步进入稳定增长阶段，波动率大大降低。这一变化与中国宏观经济结构的转变有关，当前中国经济已经转型为以消费为主导，近几年消费贡献GDP增量的80%左右、存量的50%左右，与全球其他国家相比，中国在继续世界工厂的基础上，正在逐步成为全球最大的消费市场之一。

　　消费为主导的经济结构有两大特点，一是韧性增强，消化危机的空间更大，更能够抵御风险，二是弹性降低，体现在中观和微观的层面，就是挣“快钱”的机会减少了，优秀公司充分发挥优势，不断提高行业集中度和市占率，净资产回报率稳步上升，成为资金追捧的对象，形成良性循环。

　　优秀企业支撑A股长期走牛

　　超级慢牛的本质，是一群超级牛股的逐渐显露。正如美股这一波大牛市中，大部分涨幅源自少数几家科技股龙头，A股也会有同样的逻辑，要判断A股有没有牛市，要是看市场上有多少牛股，有多少能够持续增长的优质上市公司，如果存在这样一批公司，不管指数表现如何，这些公司大概率会走出牛市行情。

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　　而在过去的三五年中，我们在自下而上的研究中发现，A股市场上这样的牛市“基石”越来越多，它们不仅仅存在于某几个行业，而是在各行各业中都能够找到这样的好公司。在相当多的行业中，行业整合、集中度提高正在加速发生，新冠疫情在某种程度上进一步催化了这种趋势。这些能够把握经济转型机遇、具备合理长期战略及强大执行力的公司，是市场长期走牛的真正的基础。

　　中国居民资产配置向股市转移

　　在股市吸引力提升的同时，中国居民资产配置习惯也在发生变化，有望长期为股市提供流动性支持。在过去的几十年中，中国居民大量的资产配置在房地产市场中，房产价格一路上涨，相对于居民收入已经处在比较高的位置，很难再出现大幅度的上涨，并且目前政府对“房住不炒”的定位已经非常明确，房地产事实上已经失去了长期上涨的动力。

　　在这种情况下，居民需要重新做出投资选择，而在利率下行趋势中，理财产品收益率走低，实业投资又难度较大、门槛较高，那么其中一部分资金有望直接或间接流入股票市场。目前中国居民可投资资产约120万亿元，居民房产约300万-400万亿元，而股市市值仅有70万亿元，所以可以想象，如果居民的可投资资产或房产资产中的一小部分流入股票市场，那么对于股票市场来说就是巨量的资金补充。

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　　中国金融业全面与国际接轨

　　过去几年中，中国不断加大金融市场的对外开放：在证券、基金、期货、寿险、信评等领域大幅放宽外资机构准入条件，摩根大通、贝莱德、标普、惠誉等外资巨头加速抢滩中国市场；开通沪港通、深港通及债券通、银行间债券市场直接投资模式(CIBM Direct)、合格境外机构投资者计划(QFII)、人民币合格境外机构投资者计划(RQFII)等跨境投资渠道，有效提升全球投资者参与中国金融市场的便利性。

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